「83億円」の連鎖――三洋証券はなぜ金融市場を凍らせたのか

1997年11月3日、中堅証券会社の三洋証券が東京地方裁判所へ会社更生法の適用を申請しました。翌日、金融機関同士がお金を貸し借りする市場で、約83億円の返済が止まります。

83億円は、会社全体の負債額ではありません。それでも、日本の金融市場には金額をはるかに超える衝撃が走りました。

なぜ一社の返済不能が、北海道拓殖銀行や山一證券まで相次いで破綻した「魔の11月」の入口になったのでしょうか。話は、証券会社の外側にあった不動産融資から始まります。

証券会社なのに、なぜ不動産で傷ついたのか

三洋証券は、野村・大和・日興・山一の四大証券を追う中堅証券会社でした。証券会社の本業は、株式や債券の売買を仲介し、企業の資金調達を手伝うことです。

証券会社の収入は、市場の活況に左右されます。株式の売買が増えれば手数料を稼げますが、相場が冷えれば取引は減ります。バブル期の好調が、そのまま長く続くとは限りません。

一方、事業の規模を広げれば、店舗や人員だけでなく、顧客との取引を決済する資金も必要です。証券会社は株を並べて売る店ではなく、大きなお金が絶えず出入りする金融機関でした。

そう思いたくなりますが、破綻原因の中心は別にありました。金融庁の証券取引等監視委員会は、バブル崩壊に伴って関連ノンバンクが抱えた不良債権を原因に挙げています。

ノンバンクは、銀行のように預金を集めず、借りた資金などを元手に融資する会社です。バブル期には、地価の上昇を見込んだ不動産関連の融資を広げました。

土地の値段が上がり続け、借り手も返済できるなら、この仕組みは回ります。ところが地価が下がると、融資先は返せず、担保の土地を売っても貸したお金を回収できません。

三洋証券は関連会社へ資金を出し、グループの信用を支えていました。関連ノンバンクの資産が傷めば、そこへ向けた三洋証券の貸付金なども回収が難しくなります。

ここが三洋証券の難しいところです。営業力が直ちに消えたのではなくても、関連会社の損失が大きければ、本業で稼ぐ利益だけでは追いつきません。

そこで1994年、三洋証券は関係金融機関の支援を受け、経営改善計画をまとめました。破綻は1997年に突然起きたのではなく、少なくとも3年前から救済が必要な状態だったのです。

1994年の救済は、なぜ会社を救えなかったのか

再建策には、関係銀行による金利負担の軽減、株主などによる資本支援、生命保険会社からの劣後ローンといった手段が組み合わされました。

劣後ローンは、返済順位が通常の借入金より低い代わりに、一定の条件で自己資本に近いものとして扱われる資金です。資本の薄さを補い、営業を続ける時間を買えます。

片づいたのは毎日の負担の一部であって、不動産融資そのものではありません。金利を軽くしても、回収できない貸付金が優良資産へ戻るわけではないからです。

計画が成功するには、本業で利益を稼ぎ、不良資産の処理を進め、支援者が必要な追加負担を引き受ける必要がありました。どれか一つが崩れても、再建は苦しくなります。

日本銀行の1997年11月3日の談話によれば、関係者はグループの建て直し策を協議したものの、三洋証券は「これ以上の経営改善計画の遂行は困難」と判断しました。

関連ノンバンクへ法的措置を取れば、三洋証券から関連会社への与信も傷みます。通常の事務を続けられないとして、一部営業を休止し、会社更生法を申請しました。

一度助けた会社から手を引けば、以前の支援が無駄になるかもしれません。しかし追加支援を続ければ、損失はさらに膨らみます。先送りには、必ず限界が来ます。

会社更生法を申請した翌日、何が止まったのか

会社更生法は、裁判所の管理下で債権と事業を整理し、再建を目指す手続きです。申請と同時に、会社の財産が勝手に流出しないよう支払いを止める保全処分も申し立てられました。

ここで、顧客が預けた株式や預り金と、三洋証券自身が借りたお金を同じにしてはいけません。顧客資産を会社の資産と分けて管理する仕組みが守られていれば、会社の債権者への返済とは切り分けて返還できます。

日本銀行の当日の談話でも、三洋証券は外部から資金を手当てし、顧客資産の返還へ万全を期す方針を示していました。破綻した証券会社の株主や一般債権者と、取引を任せた顧客では、守られ方が違います。

債権者を公平に扱うには、特定の相手だけへ先に返すわけにいきません。ところが、その原則が金融市場では思わぬ事態を起こしました。

三洋証券は、金融機関同士が短期資金を融通するコール市場からお金を借りていました。そのうち無担保コール取引は、担保を取らず、相手が期日に返すという信用で成り立ちます。

金融機関には毎日、入金と出金があります。一時的にお金が余る会社から足りない会社へ回すことで、決済を滞らせず、資金を効率よく使える仕組みです。

たとえば、証券を買った代金を先に支払い、顧客や別の取引からお金が入るのは後になる場合があります。最終的に資産があっても、その日の支払いに使える現金が足りなければ、取引は止まります。

その短い時間差を埋めるのがコール市場です。期間はきわめて短く、「呼べばすぐ返る」ほど短期の資金という意味からコールと呼ばれます。市場の平常運転には、翌日も資金を借り換えられるという期待もありました。

短期の資金調整そのものは異常ではありません。問題は、返済されるという前提が崩れたときです。三洋証券の支払いが止まり、約83億円が返済不能となりました。

日本銀行は、市場規模と比べれば約83億円は小さかったと説明しています。それでも衝撃は大きくなりました。コール市場で初めてのデフォルトだったからです。

金額より怖かった「初めて返ってこない」

無担保でお金を貸すとき、貸し手は相手の信用を見ます。しかし、相手の帳簿の奥まで毎日確認することはできません。市場は、参加者が期日に返すという実績にも支えられていました。

その実績が一件でも崩れると、問いが変わります。「三洋証券へ貸してよいか」ではなく、「次に返せない金融機関はどこか」になるのです。

貸して返らなければ損失になります。貸さずに相手が無事でも、失うのは利息だけです。不安が強いとき、個々の金融機関には貸し控える理由があります。

しかし全員が同じ行動を取れば、健全な金融機関まで必要な資金を借りにくくなります。個別には慎重な判断が、市場全体では資金の流れを細らせるのです。

日本銀行によれば、コール市場は急速に縮み、市場の仲介機能が失われました。お金が消えたのではありません。余っている場所から必要な場所へ動きにくくなったのです。

三洋証券が拓銀と山一を倒したのか

三洋証券の破綻から2週間後の11月17日、北海道拓殖銀行が経営破綻しました。さらに11月24日、山一證券が自主廃業を発表します。

そう断定するのは正確ではありません。拓銀は巨額の不良債権を抱え、山一には簿外債務と損失隠しの問題がありました。三洋証券が二社の損失を作ったわけではありません。

ただし、すでに弱っていた金融機関にとって、短期市場から借りられないことは致命的です。日本銀行金融研究所の研究は、三洋証券のデフォルト後、拓銀が市場から資金を調達することが困難になり、資金繰りが行き詰まった経過を整理しています。

三洋証券の破綻は、金融機関が抱えていた問題を新しく生んだのではなく、資金を融通し合う市場の弱さを表面へ出しました。個社の信用不安が、市場全体の信用収縮へ変わったのです。

山一證券では、なぜ同じ不履行を避けたのか

三洋証券の経験は、その後の破綻処理も変えました。山一證券が自主廃業を決めた際、日本銀行は市場の混乱を避けるため、必要な資金を供給しました。

これは、山一の株主や経営陣を無条件で救う話ではありません。顧客への返還や取引先への支払いを進め、二度目の市場型デフォルトを起こさないための措置でした。

中央銀行が資金を出すと聞くと、倒産企業の損失を肩代わりしたように見えます。しかし、ここで守ろうとしたのは会社の価値ではなく、決済と市場の連鎖です。経営責任を問うことと、取引相手まで巻き込む不履行を防ぐことは両立します。

結果を知った後なら、そう見えます。しかし当時は、裁判手続きによる債権者の公平と、市場取引の継続をどう両立させるかが十分に整理されていませんでした。

三洋証券の不履行で、少額でも市場全体へ大きく波及することがはっきりしました。その失敗を踏まえ、山一では流動性を切らさない処理が選ばれたのです。

なお、会社更生法を申請した三洋証券は、最終的に再建できませんでした。1998年に再建を断念し、1999年に破産手続きへ移行。破産手続きは2009年に終結し、法人は消滅しています。

つまり、法的手続きへ入ったことは、会社が助かったという意味ではありません。まず秩序立てて整理する枠組みへ移り、再建の可能性を探ったものの、事業を引き継ぐ道を作れず、清算へ進んだのです。

まとめ――市場を動かしていたのは「返ってくる」という前提

三洋証券を倒した中心原因は、バブル期に関連ノンバンクへ積み上がった不良資産と、それを処理しきれなかった再建計画でした。約83億円が原因で倒産したわけではありません。

市場を揺らしたのは、コール市場で初のデフォルトが起きたという事実です。相手を選んで貸すはずの市場で誰が安全か分からなくなり、個々の貸し控えが資金の流れ全体を細らせました。

三洋証券の破綻は、金融市場が数字だけでなく、「明日も返ってくる」という共有された信用で動いていることを示した出来事でした。

参考資料

• 「総裁談話・三洋証券について」／日本銀行／1997年11月3日
• 「『失われた20年』が示す将来への指針」／日本銀行／2014年4月23日
• 「日本銀行の金融調節の枠組みの変遷」／日本銀行金融研究所／2018年
• 「証券市場の監視活動と企業法務」関連講演資料／証券取引等監視委員会／2011年9月22日
• 「総裁談話・北海道拓殖銀行について」／日本銀行／1997年11月17日
• 「総裁談話・山一證券について」／日本銀行／1997年11月24日

※本記事は公開資料を基に、企業の歴史と経営上の出来事を分かりやすく整理したものです。人物・組織への評価は、確認できる事実と分析を区別して記載しています。

※本記事は「東方Project」の二次創作です。キャラクター原作：上海アリス幻樂団／立ち絵素材：うさ義式（うさ義様）／本記事は対象企業および東方Project公式とは関係ありません。